Uniswap Ouvre Une Voie Inattendue Vers La Finance Mondiale

Trente-trois millions de dollars en douze jours, plus de onze mille intermédiaires, et une partie des échanges réalisée alors que Wall Street dormait encore. Voilà le chiffre que Hayden Adams, fondateur d’Uniswap, brandit pour soutenir une idée qui, il y a peu, aurait fait sourire plus d’un intermédiaire de salle des marchés : les teneurs de marché automatisés, ces fameux AMM, ne seraient plus seulement l’outil des jetons obscurs et des stablecoins. Ils pourraient s’inviter dans la finance mondiale, à condition de pairer des actifs qui bougent ensemble.

Quand Les Pools Corrélés Changent La Donne

Le 18 août, Adams a publié une note de blog dans laquelle il ne se contente pas de célébrer un volume. Il dessine une architecture. Selon lui, la tokenisation ne transforme pas seulement le support d’un titre. Elle modifie quels couples attirent la liquidité et qui accepte de fournir le capital derrière ces couples. Autrement dit, ce n’est plus uniquement une question de technologie. C’est une question d’inventaire, de risque et de coûts de tenue de marché.

Sur le réseau Robinhood Chain, dix pools d’actions tokenisées confrontées à une version tokenisée du SPY ont enregistré 33 millions de dollars de volume en moins de deux semaines. Une fraction de ces flux s’est produite hors des heures d’ouverture des Bourses américaines. Certains échanges sont même passés d’une action tokenisée à une autre sans transiter par le dollar. Pour Adams, ce n’est pas une anecdote. C’est la preuve précoce qu’un marché se structure dès que des actifs proches partagent le même réseau de règlement.

Neuf Ans De DeFi Et Un Protocole Devenu Géant

Hayden Adams n’arrive pas en terrain inconnu. Il travaille depuis neuf ans dans la finance décentralisée et a lancé Uniswap en 2018. Le protocole fonctionne par contrats intelligents depuis le premier jour. Selon sa note, il a traité plus de 4 600 milliards de dollars de volume cumulé. Ce n’est plus un laboratoire. C’est une infrastructure de marché qui a survécu à plusieurs cycles, à des congestions de réseau et à une concurrence féroce.

Durant la même période, les places décentralisées ont vu leur part du volume spot des plateformes centralisées passer de moins de 1 % à plus de 20 %, toujours selon Adams. Une partie de cette percée s’expliquerait par une vertu souvent oubliée des AMM : ils ouvrent un marché à des actifs que les firmes professionnelles ne daignaient pas couvrir. Pas besoin d’embaucher un teneur de marché. Un émetteur ou des détenteurs précoces peuvent créer un pool et laisser le mécanisme faire le reste.

Cette généalogie compte. Elle rappelle que l’AMM n’a pas été conçu d’abord pour le S&P 500. Il s’est imposé là où le carnet d’ordres échouait : petits jetons, paires exotiques, horaires permanents, tickets de taille modeste. Si Adams parle aujourd’hui d’actions et d’ETF, c’est parce que le même outil, confronté à des actifs mieux corrélés, pourrait enfin viser des marchés que l’on croyait réservés aux desks propriétaires.

Comprendre Le Risque D’Inventaire Sans Jargon Inutile

Sur une Bourse à carnet d’ordres, un teneur de marché affiche un prix d’achat et un prix de vente. Il gagne l’écart, mais il reste exposé dès que le marché part dans une direction. Pour se protéger, il couvre souvent cette exposition avec des options, des futures ou d’autres instruments. Ces couvertures ont un coût. Elles exigent aussi une infrastructure, des limites de risque et une équipe qui ne dort pas.

Un AMM inverse presque la logique. Personne n’affiche une fourchette au sens classique. On dépose deux actifs. Chaque échange déséquilibre le bassin et fait bouger le prix selon la formule. Le fournisseur de liquidité passive se retrouve donc avec davantage d’un actif et moins de l’autre. Si les deux actifs n’ont rien à voir, ce rééquilibrage peut être douloureux. C’est la fameuse perte impermanente, ce décalage entre ce que l’on détient dans le pool et ce que l’on aurait simplement gardé de côté.

En revanche, si les deux prix avancent à peu près ensemble, l’inventaire bouge moins violemment. Le fournisseur passif n’a pas besoin d’une usine à options pour dormir. Adams insiste sur ce point : un investisseur qui souhaite déjà détenir les deux actifs n’a pas la même exigence de rendement qu’une firme dont le métier est de rester neutre. Il peut accepter une rémunération plus faible tout en continuant à alimenter le marché. La liquidité s’épaissit. L’avantage des desks actifs se réduit.

Personne n’a conçu cette organisation. Elle a émergé d’elle-même.

Hayden Adams, à propos des grappes de marchés onchain

Cette phrase, tirée de sa note, vise un phénomène que les habitués de la DeFi observent depuis des années. Les jetons de l’écosystème Ethereum s’échangent souvent contre de l’ETH. Les actifs Solana se croisent contre du SOL. Les stablecoins se pairent entre eux. Aucune autorité centrale n’a publié un plan de « paires officielles ». Le réseau a trouvé tout seul ses ponts et ses grappes. Adams pense que les titres tokenisés reproduiront le même schéma, avec le SPY dans le rôle de pivot.

Le SPY Comme Pont, Pas Comme Destination Unique

L’exemple le plus parlant de la note concerne Nvidia. Dans le monde habituel, une grande partie du flux passe par une paire NVDA-dollar. Adams imagine un bassin NVDA-SPY. Le titre et l’ETF indiciel formeraient alors la paire corrélée. Le lien avec le cash se ferait ailleurs, via un marché SPY-USD plus étroit, plus professionnel, plus « pont ». Les apporteurs passifs serviraient les pools d’actifs proches. Les firmes actives se concentreraient sur les quelques marchés-relais où le volume se condense.

Le routage automatique ferait le reste. Un investisseur pourrait entrer ou sortir en dollars sans avoir à enchaîner manuellement chaque étape. En coulisse, l’ordre traverserait plusieurs bassins. L’expérience utilisateur resterait simple. La microstructure, elle, changerait : moins de friction pour passer d’un titre à un autre, moins de besoin de tout ramener au dollar à chaque seconde, davantage de marchés ouverts quand New York est fermé.

Les dix pools d’actions tokenisées contre le SPY sur Robinhood Chain incarnent cette hypothèse à petite échelle. En douze jours, 33 millions de dollars ont transité, avec plus de 11 000 traders. Une partie de l’activité s’est déroulée hors séance américaine. Des transactions sont allées d’un titre tokenisé à un autre sans dollar intermédiaire. Ce n’est pas encore le Nasdaq. Mais c’est déjà une carte : des actifs liés, un règlement commun, un marché qui ne s’arrête pas à 16 heures.

Des Paires Sages Aux Paires Baroques

Tout n’est pas aussi propre qu’un couple action-indice. Adams relève aussi l’apparition de bassins plus étranges. Certains memecoins se retrouvent jumelés à des actions liées par un thème : jetons à l’effigie d’Elon Musk contre Tesla, jetons « hot dog » contre Costco. L’anecdote fait sourire. Elle dit aussi quelque chose de plus sérieux : dès qu’un même réseau de règlement existe, la créativité des paires explose, y compris là où la corrélation de prix reste douteuse.

Adams le reconnaît. Dans ces pools thématiques, rien ne garantit que les deux actifs avanceront ensemble. Un meme peut s’effondrer pendant que l’action tient. L’apporteur de liquidité découvre alors que le « récit commun » ne protège pas l’inventaire. La leçon est utile. La corrélation n’est pas un slogan. C’est une propriété statistique, instable, qu’il faut mesurer, pas seulement raconter.

Entre ces extrêmes se dessine une hiérarchie. D’un côté, les paires naturellement proches : un titre et son indice, deux stablecoins, deux versions d’une même exposition. De l’autre, les paires narratives, amusantes, parfois liquides quelques heures, souvent fragiles. Si les AMM doivent entrer dans la finance mondiale, ce n’est pas par le hot dog tokenisé. C’est par les grappes où le risque d’inventaire est réellement plus bas.

Uniswap V4, Hooks Et Pools Sous Conditions

La thèse d’Adams ne repose pas seulement sur la nature des actifs. Elle dépend aussi de la capacité technique des pools à rivaliser avec des règles de marché plus complexes. Uniswap v4 a introduit les hooks, ces modules qui permettent d’ajouter des fonctions personnalisées à un bassin. Adams cite DualPool, un hook conçu pour placer la liquidité inutilisée sur des marchés de prêt entre deux swaps, afin d’améliorer le rendement des apporteurs.

Cette idée paraît technique. Elle est stratégique. Dans la finance traditionnelle, le capital ne reste pas inerte. Il est prêté, mis en pension, recyclé. Si un pool AMM laisse une partie de ses réserves dormir entre deux transactions, il part avec un handicap de coût. Rendre ce capital productif, même modestement, rapproche le modèle passif des exigences d’un investisseur institutionnel.

Autre pièce du puzzle : les pools permissionnés. Certains titres tokenisés devront vérifier qui a le droit d’acheter, de vendre ou de détenir. Des contrôles programmés peuvent limiter l’accès tout en conservant un AMM pour l’exécution. C’est un compromis. On perd une part de l’ouverture radicale qui a fait la légende de la DeFi. On gagne une chance de faire circuler des actifs réglementés sans reconstruire un carnet d’ordres classique.

En juillet, la gouvernance Uniswap a étendu son système de frais aux pools v4 sur Ethereum, Arbitrum, Base, BNB Chain, Polygon, OP Mainnet et Robinhood Chain. Les revenus quotidiens du protocole sont passés d’environ 114 000 dollars à 325 000 dollars. Uniswap aurait traité 27,6 milliards de dollars de volume en avril 2026 et généré, tous réseaux et versions confondus, près de 845 millions de dollars de frais annualisés. Environ un sixième de ces frais serait capté par le protocole via des contrats TokenJar servant à des achats et des brûlements de UNI.

Ces montants ne prouvent pas que les AMM d’actions vont l’emporter. Ils montrent qu’un protocole capable de taxer et de réorienter une fraction des flux possède désormais une économie interne. Adams le dit clairement : les paires corrélées ne sont qu’une pièce. Le dessin des pools, le coût du capital et la capacité à traiter des actifs encadrés décideront aussi si la liquidité automatisée peut tenir face à des firmes qui maîtrisent déjà le trading propriétaire, la couverture et le règlement.

Ce Que La Tokenisation Change Vraiment Pour Un Actionnaire

Pour un épargnant américain, un jeton qui suit le prix d’une action n’offre pas forcément la propriété du titre sous-jacent. La distinction est juridique, pas cosmétique. Un émetteur peut créer lui-même un titre tokenisé et mettre à jour le registre officiel des actionnaires lorsque le jeton circule. Un tiers sans lien avec la société peut aussi fabriquer un instrument qui donne une exposition économique, un intérêt conservé chez un dépositaire, ou une créance indirecte, sans faire du détenteur un actionnaire inscrit.

Cette différence pèse sur le droit de vote, les dividendes, les opérations sur titres et le sort des créances en cas d’insolvabilité. On peut donc avoir un marché 24 heures sur 24 qui cote « comme » Nvidia, sans que le jeton soit Nvidia au sens du droit des sociétés. Adams parle de marchés programmables et bon marché. Les régulateurs, eux, rappellent que le wrapping numérique ne dissout pas la question : qui possède vraiment quoi ?

En janvier, la Securities and Exchange Commission américaine a rappelé cette dualité entre jetons adossés par l’émetteur et jetons créés par un tiers. En août, elle a commencé à préparer une voie limitée pour le trading tokenisé en continu, sans figer encore les critères d’éligibilité ni une date de mise en œuvre. Le chantier est ouvert. Il n’est pas refermé.

Nasdaq, Registres Et La Course Des Infrastructures

En mars 2026, Nasdaq a obtenu le feu vert de la SEC pour un pilote portant sur des actions éligibles du Russell 1000 et sur d’importants ETF liés à des indices. Dans la structure approuvée, la forme tokenisée et la forme classique portent les mêmes droits et le même prix au sein du système national de marché. Ce détail compte plus que le mot « blockchain ». Il signifie que l’on vise une fongibilité juridique, pas seulement une copie visuelle du cours.

L’infrastructure de propriété reste l’autre front. En septembre, la SEC a proposé une refonte des règles applicables aux agents de transfert, couvrant les registres numériques, la cybersécurité, la continuité d’activité et la protection des actifs des investisseurs. Ces agents tiennent la liste officielle des propriétaires et traitent dividendes, splittings et autres opérations. L’autorité note que des acteurs développent des systèmes d’actionnariat sur chaîne, des services de fonds tokenisés et des processus par contrats intelligents. Elle présente toutefois sa proposition comme neutre sur le plan technologique.

Les opérateurs historiques ne restent pas à la fenêtre. Intercontinental Exchange a accepté en août d’investir dans tZERO et d’utiliser ses brevets blockchain tout en développant une plateforme affiliée au NYSE. Le partenariat couvre une infrastructure d’agent de transfert numérique et de courtier-négociant pour émettre, négocier et régler des titres publics onchain. Le montant de l’investissement, la valorisation de tZERO et le calendrier de lancement n’ont pas été communiqués. Des autorisations restent nécessaires avant d’offrir un trading continu et un règlement sur chaîne.

On voit donc deux mouvements parallèles. D’un côté, Uniswap et ses pools corrélés, nés dans la DeFi, testent déjà des flux d’actions tokenisées contre un indice. De l’autre, Bourses, chambres et agents de transfert tentent de greffer la chaîne sur le droit des valeurs mobilières. Ces deux mondes peuvent se croiser. Ils peuvent aussi coexister longtemps, avec des produits qui se ressemblent à l’écran et divergent au tribunal.

Pourquoi Les Heures De Marché Deviennent Un Anachronisme

Le détail le plus parlant des pools SPY n’est pas seulement le volume. C’est l’horloge. Une part des échanges a eu lieu pendant la fermeture des Bourses américaines. Pour un salarié asiatique, un fonds européen ou un algorithme qui ne connaît pas le week-end, l’idée qu’un titre « n’existe pas » entre 16 heures et 9 h 30 relève d’un héritage mécanique. Les AMM, eux, n’ont pas de séance. Ils ont une formule et une réserve.

Cela ne signifie pas que le prix de nuit soit toujours « juste ». Moins de participants, moins d’informations, parfois plus de glissement. Mais l’existence même d’un marché continu change le comportement. Les écarts d’ouverture peuvent se comprimer. Les nouvelles du dimanche soir trouvent un lieu de digestion immédiat. Les arbitragistes gagnent un terrain. Les régulateurs, eux, doivent décider qui a le droit d’y participer et selon quel régime de protection.

Adams résume cette promesse en quelques mots : mondial, programmable, bon marché, ouvert 24 heures sur 24, 365 jours par an. La formule est séduisante. Elle élude encore la question du week-end réglementaire, des haltinas de trading, des annonces d’entreprises et des opérations corporatives qui, dans le monde papier et DTC, suivent un calendrier très écrit. Un pool ne « sait » pas tout seul gérer un split si le registre et le contrat ne sont pas alignés.

Qui Gagne, Qui Perd Si Le Modèle Se Généralise

Si la thèse d’Adams se vérifie, plusieurs métiers bougent. Les teneurs de marché traditionnels ne disparaissent pas. Ils se concentrent sur les ponts, ces paires où le flux se condense et où la couverture reste indispensable. Les investisseurs de long terme, ceux qui veulent de toute façon détenir un panier d’actions et un indice, peuvent devenir une source de liquidité bon marché. Les émetteurs de jetons trouvent un chemin pour coter sans négocier une lettre de mission avec un desk.

Les perdants potentiels sont moins spectaculaires, mais réels. Les intermédiaires dont la rente tient à l’obligation de tout faire transiter par le dollar. Les structures qui facturent cher une tenue de marché sur des titres déjà très corrélés à un indice. Peut-être aussi certains fonds qui vivaient de l’écart entre la séance et l’après-séance. Un marché plus continu réduit certaines poches d’inefficacité… et en crée d’autres, notamment autour de la qualité juridique du jeton.

Il faut aussi parler des particuliers. Onze mille traders en douze jours, ce n’est pas encore « le grand public ». Mais le récit est clair : une interface simple, un routage invisible, la possibilité d’échanger un titre contre un autre à 2 heures du matin. Le risque, classique, est de confondre facilité d’accès et compréhension du sous-jacent. Un jeton qui danse comme une action n’offre pas toujours les mêmes droits. L’éducation, ici, n’est pas un accessoire marketing. C’est une condition de durabilité.

Les Limites Que La Note Ne Peut Pas Effacer

Trente-trois millions de dollars, ce n’est pas le marché des actions américaines. C’est un pilote bruyant, utile, encore minuscule. La corrélation observée sur un indice large et ses composants n’est pas une loi éternelle : en période de stress idiosyncratique, une valeur peut se découpler violemment. Le fournisseur passif découvre alors que le « couple naturel » n’était naturel que par beau temps.

La liquidité fragmentée entre dizaines de pools peut aussi se retourner contre l’utilisateur. Trop de bassins, trop de frais empilés, trop de chemins de routage, et le « bon marché » promis par Adams s’évapore. Les hooks de la v4 ajoutent de la puissance. Ils ajoutent aussi de la surface d’attaque et de la complexité de gouvernance. Un module qui place la liquidité sur un marché de prêt entre deux swaps introduit un risque de contrepartie ou de contrat que le pool constant-product d’origine n’avait pas.

Reste enfin le verrou américain. Sans règles claires sur le trading continu, sans standard d’éligibilité, sans registre robuste, une partie de la demande institutionnelle restera sur le bord de la route. Nasdaq avance avec un pilote. La SEC prépare un corridor. ICE et tZERO construisent une brique. Rien de tout cela n’est encore l’équivalent d’un marché unique, profond, juridiquement homogène, ouvert à tous les profils d’investisseurs.

Ce Que Cette Histoire Dit De La Finance Programmée

Au-delà d’Uniswap, le propos d’Adams touche une bascule plus large. Pendant une décennie, la DeFi a surtout recréé des marchés pour des actifs nés sur chaîne. La phase suivante consiste à importer des expositions déjà massives — actions, ETF, peut-être un jour des fonds et des créances — et à les faire vivre selon des règles écrites dans le code. Le succès ne se mesurera pas au premier tweet de volume. Il se mesurera à la capacité de ces pools à survivre à une saison de résultats, à un krach sectoriel, à un split mal géré, à une décision de justice.

Il y a quelque chose de presque banal, et c’est tant mieux, dans l’idée que les marchés s’organisent en grappes. L’ETH comme base des jetons Ethereum. Le SOL comme base des actifs Solana. Le dollar comme base de presque tout. Le SPY comme base possible d’un univers d’actions tokenisées. Les humains n’ont pas besoin d’un comité pour inventer des ponts. Ils ont besoin d’un règlement commun et d’un coût de friction assez bas pour que le pont vaille la peine.

La finance mondiale n’est pas un slogan. C’est un empilement de droits, d’horaires, de chambres, de dépositaires et d’habitudes. Les AMM n’effacent pas cet empilement d’un trait. Ils proposent un autre étage : un lieu où deux actifs déjà désirés ensemble peuvent se croiser sans que quelqu’un tienne un inventaire neutre à grands frais. Si cet étage tient, une part du métier de teneur de marché basculera vers le design de pools, le choix des paires et la qualité du pont vers le cash.

Une Boussole Pour Lire Les Prochains Mois

Plutôt que de crier à la révolution, mieux vaut se doter de quelques indicateurs simples. Le volume des pools action-indice continue-t-il après l’effet de nouveauté ? Les écarts restent-ils raisonnables la nuit et le week-end ? Les flux passent-ils vraiment d’un titre à l’autre sans s’écrouler dans le dollar à chaque fois ? Les hooks tiennent-ils leurs promesses de rendement sans incident ? Les régulateurs publient-ils enfin des critères d’éligibilité, ou seulement des consultations ?

Il faudra aussi regarder qui fournit la liquidité. Si ce sont surtout des chasseurs de points et de campagnes, le château est fragile. Si des investisseurs qui veulent réellement détenir à la fois l’indice et ses composants s’installent dans les pools, la thèse d’Adams gagne une jambe. Le capital patient n’a pas besoin d’être romantique. Il a besoin que le risque d’inventaire soit compréhensible et que les frais compensent ce qui reste d’incertitude.

Le marché des memecoins jumelés à des actions thématiques servira, malgré lui, de laboratoire négatif. Là où la corrélation est un costume, la perte impermanente redevient un professeur sévère. Ces expériences bruyantes ne disqualifient pas les pools SPY. Elles rappellent qu’un récit partagé n’est pas une covariance.

Enfin, la coexistence avec les Bourses classiques sera le vrai test politique. Un pilote Nasdaq où le jeton et le titre papier ont les mêmes droits n’est pas un AMM. Un AMM où l’on swappe deux expositions tokenisées n’est pas un registre d’actionnaires. Les deux peuvent se nourrir. Ils peuvent aussi se concurrencer sur les frais, les horaires et la clientèle internationale. La finance n’aime pas les dogmes. Elle aime les chemins où l’on perd moins d’argent pour le même service.

Le Pari Discret Derrière Les Licornes Et Les Formules

On pourrait résumer la note d’Adams en une phrase trop courte : les AMM grandissent quand on cesse de leur demander l’impossible, c’est-à-dire de porter un inventaire d’actifs qui s’ignorent. Les stablecoins l’ont montré. Les grappes ETH et SOL l’ont montré. Les actions tokenisées contre un indice pourraient le montrer à leur tour, à condition que le droit suive la liquidité, et non l’inverse.

Le fondateur d’Uniswap n’annonce pas la mort du carnet d’ordres. Il décrit un partage du travail. Aux pools passifs, les couples calmes. Aux firmes actives, les ponts agités. Aux routeurs, le soin de cacher la complexité. Aux législateurs, la charge de dire si un jeton est un titre, une copie, une créance ou un jouet. Cette répartition n’a rien de romantique. Elle a le mérite d’être lisible.

Douze jours et 33 millions de dollars ne fondent pas une doctrine. Ils donnent toutefois une image nette : dès que des titres habitent le même réseau, quelqu’un tente de les faire danser ensemble, parfois hors séance, parfois sans dollar, parfois avec un meme pour seul argument. La finance mondiale n’entrera pas dans les AMM par magie. Elle y entrera, si elle y entre, par les paires où le risque d’inventaire cesse d’être une punition et redevient un coût gérable. C’est moins spectaculaire qu’une licorne. C’est autrement plus sérieux.

Il restera toujours des jours où une publication de résultats fera exploser une corrélation que l’on tenait pour acquise. Il restera des week-ends où le pool dira un prix que le marché officiel refusera le lundi matin. Il restera des investisseurs qui découvriront trop tard qu’ils n’avaient pas le droit de vote. Rien de tout cela n’annule l’intuition centrale. Cela la cadre. Les AMM n’ont pas besoin d’être parfaits pour entrer dans la finance mondiale. Ils ont besoin d’être assez honnêtes sur le risque, assez souples sur les règles, et assez corrélés dans le choix des paires pour que le capital patient accepte de s’asseoir à table.

Hayden Adams a passé neuf ans à défendre une idée simple : un contrat peut tenir un marché. Aujourd’hui, il ajoute une nuance qui pourrait peser davantage que toutes les versions du protocole : un contrat tient mieux un marché lorsque les deux côtés du bassin se ressemblent. Les actions tokenisées contre le SPY ne sont encore qu’une ébauche. Mais l’ébauche a déjà un volume, des horaires insolents et une question que les salles de marché ne pourront plus écarter d’un revers de main. Si l’on peut déjà échanger hors séance, sans dollar, d’un titre vers un autre, que restera-t-il, demain, de l’idée qu’un marché « ferme » ?