Et si la frontière entre la finance traditionnelle et la blockchain venait juste de s’effacer un peu plus ? Mercredi, un document administratif d’apparence technique a fait basculer une partie de l’industrie. La Division de la gestion des investissements de la Securities and Exchange Commission a publié une lettre de non-action qui change la donne pour Franklin Templeton. Ses fonds mutuels et ETF enregistrés peuvent désormais détenir des parts de son propre fonds monétaire on-chain, le célèbre FOBXX, plus connu sous le ticker BENJI. Une décision qui semble anodine au premier regard, mais qui ouvre en réalité une autoroute pour la liquidité institutionnelle sur la blockchain.
Une lettre de non-action qui réécrit les règles de garde
Le cœur du sujet se trouve dans les articles 17(f) et la règle 17f-2 de l’Investment Company Act de 1940. Ces textes ont été pensés à une époque où les titres vivaient encore sous forme de certificats papier stockés dans des coffres. Ils imposent des conditions strictes de conservation physique. Franklin a proposé un montage différent : un système hybride qui combine les registres traditionnels de l’agent de transfert et les données de transactions inscrites sur la blockchain. La SEC a estimé que ce dispositif était suffisamment proche des arrangements de type book-entry déjà validés par le passé pour ne pas recommander d’action répressive.
Concrètement, Franklin Templeton Investor Services créera des portefeuilles blockchain pour les fonds qui souhaitent investir dans FOBXX. Les clés privées resteront sous le contrôle exclusif de la société. L’agent de transfert affilié conservera le registre officiel des actionnaires et gardera le pouvoir de corriger d’éventuelles erreurs ou de restaurer les enregistrements si nécessaire. La blockchain ne devient donc pas l’unique source de vérité. Elle travaille en parallèle des systèmes classiques. C’est précisément ce double niveau de contrôle qui a convaincu les régulateurs.
James Seyffart, analyste ETF chez Bloomberg, a résumé la situation avec une clarté rare. Selon lui, la lettre ouvre la porte aux fonds enregistrés de Franklin pour détenir le fonds OnChain même s’ils ne satisfont pas techniquement toutes les exigences de garde du texte de 1940. Une formulation qui dit beaucoup sur la manière dont la régulation progresse parfois par petites touches plutôt que par grands chocs.
Pourquoi cette décision arrive maintenant
Franklin n’a pas improvisé. Le fonds FOBXX a été lancé dès 2021 sur le réseau Stellar. À l’époque, il s’agissait de l’un des tout premiers fonds américains enregistrés à utiliser une blockchain publique pour le traitement des transactions et l’enregistrement de la propriété. Depuis, le produit a été déployé sur plusieurs autres chaînes : Solana, Aptos, Ethereum, Avalanche, Arbitrum, Base et Polygon. Stellar reste toutefois le réseau qui concentre la plus grande part des actifs tokenisés.
Le fonds vise une valeur liquidative stable de un dollar. Au moins 99,5 % de son portefeuille est placé en titres du Trésor américain, en liquidités et en pensions livrées. Selon les données de RWA.xyz, il gère aujourd’hui environ 726 millions de dollars d’actifs. Ce chiffre, encore modeste à l’échelle de Franklin Templeton (qui gère près de 1 780 milliards de dollars au total), devient stratégique dès lors que les fonds classiques de la maison peuvent y placer une partie de leur trésorerie.
La lettre de non-action s’appuie aussi sur un précédent interne. En 1992, la même société avait obtenu une position similaire pour des titres représentés uniquement par des écritures comptables. Les régulateurs ont explicitement cité ce dossier pour justifier l’extension du raisonnement aux titres inscrits à la fois en book-entry et sur une blockchain. On voit ici comment une ancienne décision sert de marchepied à une innovation bien plus récente.
Ce que change concrètement la possibilité d’investir
Pour les gérants de fonds mutuels et d’ETF Franklin, BENJI devient un instrument de gestion de liquidité de premier plan. Ils peuvent désormais y placer des liquidités sans avoir à passer par des solutions de marché monétaire purement traditionnelles. Les transactions on-chain peuvent s’exécuter rapidement tout en restant sous le contrôle de l’agent de transfert. C’est un gain de souplesse opérationnelle non négligeable.
Le dispositif conserve cependant des garde-fous importants. Les clés privées ne sont jamais conférées aux fonds investisseurs eux-mêmes. Elles restent entre les mains de Franklin Templeton Investor Services. L’agent de transfert garde la capacité d’intervenir en cas d’anomalie technique. Cette architecture hybride rassure les régulateurs tout en permettant d’exploiter les atouts de la blockchain : traçabilité, rapidité de règlement et programmabilité.
On assiste ici à une forme de validation institutionnelle progressive. Ce n’est pas encore l’ouverture totale des fonds enregistrés à n’importe quel actif tokenisé. C’est une autorisation ciblée, limitée à un produit interne, dans un cadre de garde très contrôlé. Mais chaque petite brèche de ce type prépare le terrain pour des évolutions plus larges.
Les usages institutionnels déjà en place autour de BENJI
Avant même cette lettre de non-action, Franklin avait multiplié les intégrations pour rendre BENJI utilisable hors du simple compte de fonds. En juin, le titre a été ajouté à MoonPay Trade. Les clients institutionnels peuvent désormais échanger des stablecoins comme l’USDC ou l’USDT contre des parts du fonds via l’infrastructure de trading on-chain de MoonPay. L’objectif affiché était de soutenir la gestion de trésorerie, le rééquilibrage de portefeuilles, l’usage collatéral et les besoins de liquidité.
Quelques semaines plus tôt, une autre alliance avait été annoncée avec Payward, la maison mère de Kraken. BENJI y était positionné comme outil de collatéral et de gestion de cash, avec en parallèle des discussions sur des actions tokenisées et d’autres produits d’investissement on-chain. Plus tôt dans l’année, Franklin et Binance avaient lancé un programme permettant à certains clients institutionnels de nantir des parts de fonds monétaire tokenisé comme collatéral hors bourse. Les actifs sous-jacents restent en garde régulée, mais leur valeur peut être utilisée dans l’environnement de trading de Binance.
Ces initiatives montrent une stratégie claire : transformer un fonds monétaire classique en brique de liquidité utilisable dans les écosystèmes crypto, tout en préservant le cadre réglementaire américain. La lettre de non-action vient compléter le tableau en permettant aux propres fonds de Franklin de devenir clients de cette brique.
La place de Stellar et l’expansion multi-chaînes
Stellar a servi de berceau au produit. C’est sur ce réseau que les premières transactions et les premiers enregistrements de propriété ont eu lieu. Même après le déploiement sur d’autres blockchains, Stellar continue de porter la majorité des actifs tokenisés de FOBXX. Le choix initial n’était pas anodin : Stellar offre des coûts de transaction très bas et une finalité rapide, deux caractéristiques adaptées à un fonds monétaire qui doit pouvoir traiter des mouvements fréquents de liquidités.
L’ajout de Solana en février 2025 a marqué une étape supplémentaire. À cette date, plus de 99,5 % des actifs restaient investis dans des titres gouvernementaux, des liquidités et des pensions. Le fonds avait déjà franchi le cap des 270 millions de dollars d’actifs sous gestion lors de son arrivée sur Polygon en 2023. Chaque nouvelle chaîne élargit le cercle des investisseurs et des applications susceptibles d’interagir avec BENJI.
En avril 2024, Franklin a aussi activé les transferts pair-à-pair de parts sur Stellar et Polygon. Les investisseurs éligibles peuvent désormais faire circuler des BENJI entre eux sans passer systématiquement par un intermédiaire pour chaque mouvement. À l’époque, le fonds gérait environ 380 millions de dollars. Chaque token représente toujours une part de FOBXX, dont le portefeuille reste ancré dans des actifs très sûrs.
Franklin accélère sur les actifs numériques
La lettre de non-action s’inscrit dans une stratégie plus large. En juin, Franklin a finalisé l’acquisition du gestionnaire d’actifs numériques 250 Digital et a créé Franklin Crypto. L’équipe et les stratégies rachetées ont été intégrées aux opérations déjà existantes. Au moment de l’annonce, Franklin gérait environ 1 780 milliards de dollars d’actifs dans le monde. Les données de RWA.xyz montraient que le total des actifs tokenisés de la société dépassait 2,5 milliards de dollars, contre environ 768 millions un an plus tôt.
Cette trajectoire illustre un mouvement de fond chez plusieurs grands gestionnaires d’actifs américains. Ils ne se contentent plus d’observer la tokenisation depuis la ligne de touche. Ils construisent des produits, multiplient les partenariats et cherchent à obtenir les autorisations réglementaires nécessaires pour faire circuler ces produits à l’intérieur de leurs propres enveloppes classiques.
FOBXX reste un cas d’école. Lancé en 2021, il a progressivement gagné en taille, en réseaux supportés et en cas d’usage. La décision de la SEC ne crée pas un précédent automatique pour tous les fonds tokenisés. Elle valide cependant un modèle précis dans lequel la blockchain cohabite avec un agent de transfert traditionnel et un contrôle strict des clés. Ce modèle pourrait inspirer d’autres acteurs qui cherchent à faire entrer des titres tokenisés dans des fonds 1940 Act.
Les implications pour la gestion de trésorerie institutionnelle
Pour un gérant de fonds, pouvoir placer de la liquidité dans un instrument qui règle quasi instantanément tout en restant dans le périmètre réglementaire américain change la donne. Les délais de règlement classiques des fonds monétaires traditionnels peuvent parfois créer des frictions, surtout en période de stress de marché. Un produit qui combine la stabilité d’un portefeuille de titres d’État et la vitesse de la blockchain devient un outil opérationnel précieux.
La possibilité d’utiliser BENJI comme collatéral hors bourse chez certains acteurs crypto ajoute une couche supplémentaire. Les institutions peuvent optimiser l’emploi de leurs liquidités sans avoir à déplacer physiquement les titres sous-jacents. Cette efficacité collatérale est l’un des arguments les plus souvent avancés par les promoteurs de la tokenisation des actifs réels.
Il faut toutefois rester lucide. Le montant de 726 millions de dollars reste modeste face aux milliers de milliards gérés par Franklin. L’impact immédiat sur les marchés monétaires sera limité. L’intérêt de la décision réside davantage dans le signal envoyé et dans la démonstration qu’un cadre hybride est acceptable aux yeux du régulateur.
Un précédent qui pourrait faire école
La référence à la lettre de 1992 n’est pas anodine. Elle montre que la SEC raisonne par analogie. Dès lors qu’un nouveau dispositif technique peut être rapproché d’un arrangement déjà validé, la porte s’entrouvre. D’autres gestionnaires qui utilisent des blockchains publiques ou privées pour enregistrer des parts de fonds pourraient tenter de s’appuyer sur le même raisonnement, à condition de conserver un contrôle comparable sur les clés et sur le registre officiel.
Le message est clair : la technologie n’est pas rejetée par principe. Ce qui compte, c’est la capacité à démontrer que les objectifs de protection des investisseurs et de solidité opérationnelle restent atteints. Franklin a su présenter un montage où la blockchain apporte de la vitesse et de la traçabilité sans supprimer les contrôles humains et institutionnels historiques.
Dans les mois qui viennent, on peut s’attendre à ce que d’autres dossiers similaires apparaissent sur le bureau de la Division de la gestion des investissements. Chaque nouvelle lettre de non-action, même limitée, contribue à dessiner les contours d’une régulation plus adaptée aux titres numériques.
Les points de vigilance qui demeurent
Malgré l’avancée, plusieurs questions restent ouvertes. La première concerne le risque opérationnel lié à la coexistence de deux systèmes d’enregistrement. Même si l’agent de transfert conserve le dernier mot, la synchronisation entre le registre blockchain et le registre officiel doit rester parfaite. Toute divergence, même temporaire, pourrait créer de la confusion.
La deuxième question porte sur la concentration. Si un nombre croissant de fonds Franklin se mettent à placer de la liquidité dans FOBXX, le produit pourrait grossir rapidement. Il faudra alors s’assurer que la liquidité du marché monétaire sous-jacent et les capacités de rachat restent suffisantes en toutes circonstances.
Enfin, la décision reste une lettre de non-action. Elle n’a pas force de règlement général. Elle engage la Division de la gestion des investissements sur le cas précis présenté par Franklin. D’autres structures, même proches, devront obtenir leur propre confort réglementaire. Le chemin vers une reconnaissance plus large de la tokenisation dans les fonds 1940 Act reste encore long.
Ce que cela révèle de l’évolution de la régulation américaine
Depuis plusieurs années, la SEC navigue entre prudence et pragmatisme face aux actifs numériques. Les actions d’enforcement contre certains acteurs coexistent avec des ouvertures ciblées, notamment autour des ETF Bitcoin et Ethereum au comptant. La lettre concernant BENJI s’inscrit dans cette logique de validation au cas par cas plutôt que de cadre global immédiat.
Elle montre aussi que les grands gestionnaires d’actifs traditionnels ont un avantage dans ces discussions. Ils disposent de l’historique réglementaire, des relations établies et de la capacité à présenter des montages complexes qui rassurent. Les pure-players crypto doivent souvent travailler plus dur pour obtenir le même niveau de confort.
Le fait que Franklin ait pu s’appuyer sur une lettre de 1992 pour justifier une innovation de 2026 illustre parfaitement la manière dont le droit des marchés financiers évolue. Les textes anciens ne sont pas systématiquement réécrits. Ils sont interprétés à la lumière de nouvelles technologies lorsque les objectifs de protection restent atteints.
Perspectives pour les prochains mois
Dans l’immédiat, on peut s’attendre à ce que Franklin commence à faire usage de cette nouvelle possibilité. Les fonds mutuels et ETF de la maison qui gèrent d’importantes positions de liquidité pourraient progressivement allouer une partie de leur cash à BENJI. L’effet sur la taille du fonds monétaire sera intéressant à suivre.
Plus largement, d’autres gestionnaires d’actifs qui ont lancé ou préparent des fonds tokenisés observeront attentivement les suites. Si le montage Franklin fonctionne sans accroc, il servira de modèle. Si des difficultés opérationnelles apparaissent, le régulateur pourrait se montrer plus réticent sur les prochains dossiers.
La tokenisation des actifs monétaires n’est plus une expérience de laboratoire. Avec plus de 700 millions de dollars déjà en gestion et désormais l’accès aux fonds classiques de Franklin, BENJI devient un cas d’usage concret et mesurable. La suite dépendra de la capacité de l’industrie à démontrer que la vitesse et la programmabilité de la blockchain peuvent coexister avec les exigences de solidité et de transparence qui fondent la régulation américaine depuis des décennies.
Cette décision de la SEC ne fait pas la une des journaux grand public. Elle n’en reste pas moins l’un des signaux les plus concrets de l’année sur la manière dont la finance traditionnelle et la blockchain apprennent à travailler ensemble. Les fonds mutuels et les ETF de Franklin disposent désormais d’un nouvel outil. Reste à voir à quelle vitesse et dans quelles proportions ils s’en serviront. La réponse à cette question dessine déjà une partie de l’avenir de la liquidité institutionnelle.
En attendant, le marché des actifs tokenisés continue de grossir. Les 2,5 milliards de dollars d’actifs tokenisés de Franklin ne représentent qu’une fraction du total mondial, mais ils montrent qu’un acteur historique de la gestion d’actifs peut devenir un acteur de premier plan de la tokenisation. La lettre de non-action apporte une pierre supplémentaire à cet édifice. Elle ne résout pas toutes les questions réglementaires, mais elle prouve qu’un chemin existe pour faire entrer des titres on-chain dans le périmètre des fonds les plus réglementés au monde.
Les prochains dossiers qui arriveront sur le bureau de la Division de la gestion des investissements seront scrutés avec d’autant plus d’attention. Chaque nouvelle validation, même limitée, réduit un peu plus l’incertitude juridique qui a longtemps freiné l’adoption institutionnelle. Dans un secteur où la confiance se construit lentement, ces petites avancées comptent parfois davantage que les grandes annonces.
Franklin Templeton a joué la carte de la patience et de la précision technique. En construisant un produit hybride qui respecte les attentes historiques du régulateur tout en exploitant les atouts de la blockchain, la société a obtenu un feu vert ciblé mais significatif. D’autres acteurs suivront sans doute le même chemin. Le paysage de la gestion de liquidité institutionnelle en sortira transformé, même si la transformation se fait à petits pas plutôt qu’à grands bonds.
La question n’est plus de savoir si la blockchain a sa place dans la finance traditionnelle. Elle y est déjà. La question est désormais de savoir à quelle vitesse les cadres réglementaires s’adapteront pour permettre une adoption plus large tout en préservant les protections qui ont fait leurs preuves. La lettre concernant BENJI offre un élément de réponse. Elle montre qu’avec suffisamment de rigueur et de contrôles, il est possible de faire cohabiter les deux mondes. Le reste du chemin reste à écrire, dossier après dossier, lettre après lettre.
